Forside Presse Pressemeddelelser 2012 Finansrådet er uen...

Finansrådet er uenig i SEBs analyse af CIBOR

7. juli 2012

CIBOR har været til debat i medierne gennem nogen tid, senest i forbindelse med en analyse udarbejdet af SEB. CIBOR, eller Copenhagen Interbank Offered Rate, er en rentesats som anvendes i forbindelse med en bred vifte af finansielle produkter.

”Finansrådet er uenig i SEBs konklusion om, at CIBOR skulle være for høj og finder, at analysen er fejlagtig på flere områder. Vi mener, at SEBs valg af metodik i analysen er forkert”, siger underdirektør Søren Gade fra Finansrådet.

”SEB kommer med håndfaste bud på, hvad de mener CIBOR-renterne skal være. Realiteten er imidlertid, at de bud vi får fra de otte CIBOR-stillere hver dag er forskellige. Det skyldes, at bankernes individuelle likviditetssituation og adgang til funding samt andre overvejelser gør, at hver bank har sit eget bud på hvor renten skal ligge. Der er ikke noget entydigt svar på, hvor renten skal ligge. For at undgå at enkelte banker kan påvirke renten markant frasorteres de to laveste og de to højeste af de otte bud, inden der laves et gennemsnit på resten. Det giver det mest retvisende billede,” siger Søren Gade.

Ifølge analysen fra SEB er de danske CIBOR-satser for høje. SEB henviser bl.a. til renteudviklingen i euroområdet. Der er dog væsentlige forskelle mellem likviditetsforholdene i euroområdet og kroneområdet, idet der i de senere måneder har været en betydelig ”overskudslikviditet” i euroområdet, hvilket ikke er tilfældet i Danmark. Likviditet er vigtigt, fordi det basalt set er en væsentlig komponent i at afgøre prisen på penge.

SEB nævner, at euro-områdets pendant til CIBOR, Euribor, i øjeblikket er ca. 0,35 procentpoint lavere end den officielle udlånssats fra den europæiske centralbank for usikrede lån på tre måneder, og argumenterer for at det ville være rimeligt, at det samme var tilfældet for CIBOR-renterne.

"Hvis den danske 3-måneders CIBOR-rente også skulle ligge 0,35 procentpoint under Danmarks Nationalbanks nuværende udlånsrente, skulle renten være på minus 0,15 procent. Det ville altså betyde, at man skulle have betaling for at låne penge på usikret basis i Danmark, hvilket naturligvis ikke giver nogen mening", siger Søren Gade.

I øvrigt henvises til vedlagte tekniske appendiks.

Man skal i øvrigt være varsom med at sammenligne danske usikrede pengemarkedsrenter med udlandet, idet fundingsituationen for mange af de danske banker i perioder under krisen har været mere vanskelig.

Det har også været fremme, at CIBOR-renterne skulle være for høje til skade for boligejere, der har realkreditobligationer hvor kuponrenten fastsættes med udgangspunkt i CIBOR-renten. Der er i alt udstedt CIBOR-relaterede realkreditobligationer for ca. 475 milliarder kr., eller 20 pct. af alle danske realkreditlån.

Det kan i den forbindelse konstateres, at CIBOR-relaterede realkreditobligationer auktioneres til kurs 100 eller tæt herpå, hvilket i sig selv indikerer, at CIBOR svarer til markedsrenten til trods for, at realkreditobligationer er sikrede.

"Såfremt CIBOR-renten var for høj, ville det i øvrigt betyde, at investorerne ville være villige til at betale en højere kurs for obligationerne, og boligejerne ville derfor få et større provenu på at sælge obligationerne, og dermed få en lavere effektiv rente", siger Søren Gade.

Det skal også nævnes, at CIBOR primært anvendes til prisfastsættelse på interbankmarkedet. Dette marked er markant større end de CIBOR relaterede erhvervs- og realkreditlån, og bankerne har mange forskellige kontrakter, hvor de både betaler og modtager CIBOR-renter. Derfor er deres eneste reelle interesse, at CIBOR er retvisende. Disse professionelle markeder har således også fortsat fuld tillid til CIBOR.

Endelig har det adskillige gange være anført, at omsætningen i markedet for usikrede lån, der ligger til grund for CIBOR har været vigende de seneste år. Dette faktum er beklageligt men uundgåeligt, idet bankerne som følge af finans- og gældskrisen i Europa samt øgede krav til solvens og kapital ikke længere kan låne ud i samme udstrækning på usikret basis som tidligere. Der er taget højde herfor i vejledningen til CIBOR-stillerne, som fremgår af Finansrådets hjemmeside.

Finansrådets Pengemarkedskomité som varetager det løbende tilsyn med CIBOR vil som en konsekvens af den seneste tids debat om CIBOR, udarbejde en mere detaljeret redegørelse som forventes klar i løbet af sensommeren. Finansrådet går naturligvis fortsat gerne i dialog med myndighederne, og står til rådighed for uddybning af vores synspunkter.

 

TEKNISK APPENDIKS:

Finansrådet er som anført uenig i SEBs konklusioner og analyse. Nedenfor er der en række korte tekniske kommentarer til de forskellige dele af analysen fra SEB, hvor Finansrådet finder, at analysen er fejlagtig.

1.

SEB: Spændet mellem 12-måneders CIBOR og 1-årig rentetilpasningsobligation er blevet udvidet, og realkreditlåntagere med en CIBOR-relateret obligation betaler en høj rente relativt til etårige rentetilpasningslån ”CIBOR er dermed godt 40bp over fleksrenter med samme løbetid”

SVAR: Professionelle investorer har i helt usædvanlig stort omfang efterspurgt AAA-ratede 1-årige rentetilpasningsobligationer som en alternativ placering til f.eks. korte danske statsobligationer samt skatkammerbeviser, som igennem længere tid har handlet med negativ rente. Hertil kommer en stor efterspørgsel fra blandt andet USD-baserede investorer, som kan købe danske rentetilpasningsobligationer og ved at anvende en valutaswap kan konvertere DKK til USD og dermed få et merafkast i forhold til f.eks. korte amerikanske statsobligationer. Dette er muligt, da der er stor efterspørgsel efter US-dollar relativt til danske kroner, som har medført at cross-currency swappen USD/DKK er blevet meget negativ.

Det har slet ikke i samme grad gjort sig gældende for udlån på usikret basis i kroner. Efterspørgslen på sikre danske realkreditobligationer kan derfor ikke forventes at påvirke niveauet på CIBOR, der udtrykker hvad prisen er på usikret udlån til en anden bank.

2.

SEB: CIBOR ligger over Nationalbankens udlånsrente, mens Euribor ligger under ECB’s repo rente. Både Nationalbanken og ECB har afholdt 3-årige LTRO auktioner, hvor banker er blevet tilbudt tre-årig likviditet i henholdsvis DKK og EUR, og således stiller SEB sig undrende over, at spændet mellem CIBOR og Nationalbankens udlånsrente ligger højt i forhold til spændet Euribor og ECB’s reporente. I SEBs perspektiv ligger CIBOR-fixingerne ca. 45 basispoint for højt.

SVAR: Der er markant forskel på Nationalbankens LTRO auktion, hvor der kun blev taget ca. DKK 18 mia. af meget få banker. I ECB’s to 3-årige auktioner blev der taget ca. EUR 1000 mia. af ca. 500 banker, der har adgang til ECB. En lang række danske banker har ikke adgang til ECB, og kan derfor ikke ”låne” hos ECB. Den markante tilgang af likviditet fra ECB medførte et markant fald i de korte renter i Eurozonen herunder Euribor.

På trods af den 3-årige LTRO fra Nationalbanken, så kom der ikke et tilsvarende fald i CIBOR, hvilket skyldes, at bankerne ikke brugte den 3-årige facilitet hos Nationalbanken i samme grad som de europæiske banker brugte ECB’s to LTRO-auktioner. Hermed blev det danske marked IKKE ”oversvømmet” af likviditet, og derfor faldt CIBOR ikke på samme måde som i Eurozonen.

3.

SEB: Spændet mellem sikrede og usikrede pengemarkedsrenter i Danmark ligger højere end i Euroområdet

SVAR: Dette spænd kan ses som et udtryk for en række faktorer såsom ”stresset” i den givne finansielle sektor, likviditet, det pengepolitiske setup hos Nationalbanken og ECB, kvaliteten af panelbankerne og senest muligheden for negative pengepolitiske renter i Danmark.

I Eurozonen kan de enkelte banker således placere næsten ubegrænsede mængder likviditet på ECB's indlånsfacilitet, hvorimod der er en begrænsning for hvor meget de enkelte banker må placere på deres foliokonto hos Nationalbanken. Dette forhold betyder, at den daglige Eonia-fixing ikke kan ligge under ECB's rente på indlånsfaciliteten. I Danmark kan Cita-rentens daglig fixing derimod sagtens komme under Nationalbankens foliorente, især efter Nationalbanken har indført negativ rente på indskudsbeviser og nulrente på foliokontoen.

4.

SEB: I valutamarkedet handler 3-måneders usikrede DKK pengemarkedsrenter hele 60-70 basispoint under usikrede EUR pengemarkedsrenter. Dermed synes CIBOR at være i omegnen af 50-60 basispoint for høj.

SVAR: I en valutaswap udveksles kollateral, og den implicitte 3-måneders valutaswap rente er således en sikret rente, mens CIBOR er en usikret rente.

Hertil kommer, at valutaswap-renter er blevet trukket skævt af markedet, da mange danske banker ikke har samme adgang til likviditet i euro som banker i eurozonen. Danske banker ”mangler” Euro-likviditet og betaler en meget høj pris for dette i markedet via likviditet i danske kroner. Dette er illustreret ved at det implicitte 3-måneders valutaswap rentespænd er meget lavt.

Hvis man forestillede sig, at danske banker havde adgang til usikret likviditet i euro til Euribor+0 basispoint i ubegrænsede mængder, så kunne dette konverteres til funding i danske kroner via et kollateraliseret instrument som en valutaswap eller en cross currency swap. Men det er det omvendte, der er tilfældet. Danske banker har ikke adgang til usikret euro-likviditet til Euribor+0 basispoint i rigelige mængder.

Dette ses eksempelvis også i de implicitte USD-EUR valutaswap renter. Her kunne en europæisk bank, der havde adgang til usikret US-dollar funding til Libor+0 basispoint, så kunne banken opnå billig funding i Euro ved at swappe dollar til euro og reducere fundingen med 55 basispoint. Det svarer til at Euribor ligger 55 basispoint for højt, hvis man bruger samme analyseterminologi som SEB gør i sin analyse.

Endelig kan nævnes, at CIBOR-renten for usikret lån i tre måneder pr. 6. juli 2012 var på 0,43 procent.

Såfremt denne rente skulle være 0,5 til 0,6 procentpoint lavere, som påstået af SEB, ville det betyde at renten var negativ. I sådan en situation ville man altså kunne få penge for at låne usikret. Dette er ganske enkelt ikke realistisk.

Kontakt:

Mikael Winkler
Pressechef
Telefon: 3016 1015
Vi samler statistik ved hjælp af cookies. Surfer du videre, accepterer du dette. Afvis her