Forside Presse Pressemeddelelser 2016 Ulrik Nødgaards kl...

Ulrik Nødgaards klumme i Finanswatch om afkastkrav

15. august 2016

Ulrik Nødgaard skriver i ny klumme, bragt i Finanswatch, at det at leve op til afkastkrav, som investorerne sætter, ikke nødvendigvis fører til overdreven risikotagning. Usikkerhed presser afkastkrav op. En anden vigtig pointe set med sektorens øjne er, at den usikkerhed, der er om den nye kommende, yderligere regulering fra Basel, er med til øge investorernes afkastkrav. Et synspunkt Finansrådet  iøvrigt ikke står alene med, eftersom den engelske nationalbank er enig.
 
Usikkerhed om regulering holder afkastkrav til banker oppe
Af Ulrik Nødgaard, direktør i Finansrådet

Hvad er et rimeligt afkastkrav til bankaktier? Det er et spørgsmål, den finansielle sektor gentagende bliver mødt med. Og i en verden, hvor den risikofrie rente er meget lav, og hvor bankerne er væsentlig bedre kapitaliseret end tidligere, har det vakt opsigt og måske endda forundring, at afkastkravet til bankaktier fortsat er ganske højt.

Analytikere anvender fortsat typisk afkastkrav i omegnen af 10 pct., når de skal diskontere den forventede fremtidige indtjening for at kunne værdiansætte aktierne. Nationalbanken har for nylig offentliggjort en undersøgelse, der baseret på en række forudsætninger indikerer, at afkastkravet de facto måske er kommet ned på 8 pct. Baseret på de seneste konsensusestimater for de kommende års indtjening svarer aktiekurserne her primo august for de danske banker aktuelt til et afkastkrav på mellem 7 og 12 pct. Men uanset hvordan man vender og drejer det, så er afkastkrav i den størrelsesorden ganske betydelig i en verden, hvor den risikofrie rente reelt er nul.

Nationalbanken og Finanstilsynet har begge i foråret udtrykt bekymring for, at bankerne har afkastmål, der er højere end disse afkastkrav.
Ser man på indtjening og forrentning med investorøjne, hvilket er et naturligt udgangspunkt, skal man måske også huske på, at en virksomhed reelt først skaber merværdi, når der leveres en egenkapitalforretning, der overstiger det krav, investorerne med rette havde. Og det er vel naturligt, at man som eksempelvis bankledelse har som en klar ambition at skabe denne værdi og altså ”levere varen”.

Myndighedernes bekymring går ikke mindst på, at et højt afkastkrav vil presse bankledelserne til at "bevæge sig ud af risikokurven" for at levere en høj faktisk forrentning af egenkapitalen. Her skal man huske på, at forrentningen kan øges af mange andre kanaler end ved at øge risikoappetitten. For det første, kan man forsøge at vokse på områder, der ikke i nævneværdig grad er risikable. Oplagte eksempler på det er Private Banking og kapitalforvaltning, som mange banker da netop også har øget sit fokus på de senere år. For det andet kan der holdes igen med udgifterne. Det ses allerede i alle danske banker: Der effektiviseres, konsolideres på færre adresser med færre filialer, og selv bankernes hovedsæder er i flere tilfælde kommet i spil i bestræbelserne på lavere omkostninger. Endelig er god kreditstyring jo faktisk også en vej til højere indtjening. Nemlig ved at banken får de rigtige kunder ind til den rigtige pris. Så højere indtjening betyder ikke nødvendigvis øget risikotagning.
 
Nationalbanken og Finanstilsynet skal helt bestemt være opmærksomme og råbe op, hvis de ser tegn på overdreven risikoappetit. Men så længe der ikke er tegn på det, er en robust indtjening vel forudsætningen for at have robuste banker. Den tidligere kreditbisse og vicedirektør i Finanstilsynet Flemming Nytoft skrev (sammen med sine medforfattere) det klart i Dansk Bankvæsen: ”….det er helt afgørende, at pengeinstitutterne opnår en rimelig forrentning af den investerede kapital. Det er en forudsætning for at sikre kapitalgrundlaget og for dermed at kunne imødekomme kreditformidlingen i takt med øget økonomisk aktivitet”. Indtjeningsevnen spiller også en central rolle, når rating-bureauerne skal vurdere bankerne. Som Standard & Poors skriver, så er indtjeningsevnen ”the first line of defense against losses”.

Det hører også med til billedet, at danske bankers afkast ikke kan ses i isolation fra resten af verden. Vi skal jo huske på, at vi er del af - ikke kun et europæisk - men også et globalt finansielt marked. Et (hypotetisk) scenarie, hvor danske banker vedvarende leverede væsentlige lavere afkast end bankerne i de omkringliggende lande, ville næppe være befordrende for hverken bankernes rating eller den finansielle stabilitet.
Og at andre landes banker skulle gå rundt med lavere indtjeningskrav end danske banker, er ønsketænkning. EBA’s seneste spørgeskema om risici vurderinger offentliggjort 30. juni havde spurgt 39 af de største banker i Europa om hvilket krav, de bliver mødt med på return on equity, for at forretningsmodellen er langtidsholdbar. Mere end fire ud af fem svarede, at den ligger over 10 pct. Men hvis myndighederne ønsker at sænke forventningerne til bankernes afkast, så er der flere måder, hvorpå de selv kunne give en hjælpende hånd.

For - som påpeget for nylig af nationalbankdirektør Lars Rohdes britiske kollega, Sir John Cunliffe, fra Bank of England - så skal høje forventninger til bankernes indtjening ses i sammenhæng med, at investorerne skal kompenseres for den fortsatte usikkerhed om de fremtidige regulatoriske krav. Hvordan skal man eksempelvis værdiansætte handelsaktiviteter i en bank med udsigt til den såkaldte ”fundamental review of the trading book”, hvor kapitalkravene ved at holde obligationer på bogen potentielt kan mere end fordobles. Værdiansættelse af en portefølje af boliglån afhænger selvsagt også af om risikovægten på sådanne lån er 15 pct. (et typisk niveau i dag for institutter, der bruger IRB-modeller) eller 28 pct. (som potentielt kan blive en realitet med et såkaldt gulv på 80 pct.). Der er også i den såkaldte Basel IV pakke udsigt til væsentlig større kapitalkrav på udlån til de store ”blue-chip” virksomheder som Danfoss eller Lego.

Som der stod i en nylig analyse fra en af de toneangivende investeringsbanker: "Uncertainty related to these requirements has justified part of the premium in the cost of equity for the sector relative to the market". Så myndighederne har faktisk mulighed for at bidrage til at reducere afkastkravene til bankerne, hvis de synes, de er for høje: Nemlig ved fjerne den sky af regulatorisk usikkerhed, der hænger over de europæiske banker. Det handler dels om at binde sløjfe på de regulatoriske initiativer, der blev søsat i kølvandet på krisen som blandt andet Leverage Ratio, Net Stable Funding Ratio, krav om nedskrivningsegnede passiver og nye regnskabsregler. Men nok så vigtigt handler det om at sikre, at den såkaldte Basel IV pakke ikke fører til signifikant højere kapitalkrav.
 
Vi samler statistik ved hjælp af cookies. Surfer du videre, accepterer du dette. Afvis her